中國(guó)銀河證券股份有限公司陶貽功,嚴(yán)明,梁悠南近期對(duì)芯能科技(603105)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《工商業(yè)分布式光伏量?jī)r(jià)齊升，擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債進(jìn)一步擴(kuò)大裝機(jī)規(guī)?！?，本報(bào)告對(duì)芯能科技給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為15.96元。

芯能科技(603105)

(相關(guān)資料圖)

事件：

公司發(fā)布2022年年報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.50億元，同比增長(zhǎng)46.0%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.92億元（扣非1.87億元），同比增長(zhǎng)74.1%（扣非增長(zhǎng)101.6%）；其中第四季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3072萬元，同比增長(zhǎng)109.0%。利潤(rùn)分配方案為每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.2元（含稅）。

公司公告《向不特定對(duì)象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券預(yù)案》，擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債不超過8.8億元，其中6.16億元用于分布式光伏電站建設(shè)，其余2.64億元用于償還銀行貸款。

盈利能力大幅提升，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流隨營(yíng)業(yè)收入高速增長(zhǎng)

2022年公司毛利率54.90%（同比+0.1pct），凈利率29.47%（同比+4.8pct），期間費(fèi)用率22.51%（同比-9.3pct）；期間費(fèi)用當(dāng)中，財(cái)務(wù)費(fèi)用率11.37%（同比-5.1pct），主要是受益于LPR及商業(yè)貸款利率下行，公司存量、增量貸款利率同步降低。管理費(fèi)用率8.03%（同比-4.6pct），公司通過加強(qiáng)內(nèi)部成本管控，在營(yíng)收大幅增長(zhǎng)的情況下，管理費(fèi)用下降7.3%。經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流5.73億元（同比51.4%），現(xiàn)金流隨營(yíng)業(yè)收入高速增長(zhǎng)，為電站擴(kuò)張及業(yè)務(wù)拓展提供資金支持。

光伏發(fā)電業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，推動(dòng)全年歸母凈利潤(rùn)高增長(zhǎng)

光伏發(fā)電業(yè)務(wù)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.29億元（同比+29.7%），毛利率65.5%（同比+5.3pct）。公司持續(xù)獲取優(yōu)質(zhì)屋頂資源，截至2022年末自持電站總裝機(jī)容量726MW（同比+20%），另有在建、待建和擬簽訂合同的自持分布式光伏電站167MW。公司加速浙江省外布局，2022年省外新增裝機(jī)39MW，占新增裝機(jī)的比例為32.2%。受益于全國(guó)大工業(yè)電價(jià)普遍大幅上漲，電站綜合度電收入（不含補(bǔ)貼）同比增加約0.1元/度，同比增長(zhǎng)21%。

光伏開發(fā)建設(shè)及服務(wù)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2899萬元（同比+195%），毛利率19.9%（同比+14.2pct）。在“整縣推進(jìn)”背景下，公司陸續(xù)承接央、國(guó)企EPC項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與毛利高增長(zhǎng)。

擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債不超過8.8億元，進(jìn)一步擴(kuò)大電站裝機(jī)規(guī)模

公司擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債不超過8.8億元，其中6.16億元用于55個(gè)分布式光伏電站建設(shè)，總裝機(jī)166.26MW，預(yù)計(jì)年均發(fā)電量約為1.57億千瓦時(shí)。根據(jù)公司測(cè)算，上述項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，年均增加收入約9093萬元，年均增加凈利潤(rùn)約4111萬元，項(xiàng)目稅后IRR為9.51%，盈利能力突出。剩余2.64億元將用于償還銀行貸款，有利于降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，減少利息支出。

儲(chǔ)能和充電樁業(yè)務(wù)有望打造新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)

（1）工商業(yè)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)方面，公司爭(zhēng)取在本年度通過投資運(yùn)營(yíng)或是實(shí)施EPC的方式，促成一定規(guī)模的儲(chǔ)能項(xiàng)目落地；（2）戶儲(chǔ)業(yè)務(wù)方面，目前規(guī)劃三類產(chǎn)品。離網(wǎng)儲(chǔ)能逆變器已完成研發(fā)并向海外市場(chǎng)小規(guī)模投放；便攜式移動(dòng)電源進(jìn)入小批量試生產(chǎn)階段，后續(xù)將繼續(xù)開發(fā)不同功率的產(chǎn)品；并離網(wǎng)儲(chǔ)能逆變器處于調(diào)試階段，預(yù)計(jì)2024年實(shí)現(xiàn)批量生產(chǎn)；（3）充電樁業(yè)務(wù)方面，主要依托現(xiàn)有分布式光伏屋頂資源企業(yè)主鋪設(shè)充電樁并收取電費(fèi)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收434萬元（同比+66.5%），毛利率18.6%（同比-4.8pct）。隨著新能源汽車充電需求的增加，有效充電小時(shí)數(shù)有望持續(xù)提高，從而帶動(dòng)充電樁鋪設(shè)規(guī)模及盈利能力持續(xù)提升。

品牌及經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)、成本優(yōu)勢(shì)明顯

屋頂資源開發(fā)的過程中，公司通過為眾多業(yè)主提供優(yōu)質(zhì)的服務(wù)贏得信任，在行業(yè)內(nèi)形成了良好的口碑。經(jīng)過多年積累，公司現(xiàn)擁有GW級(jí)以上的優(yōu)質(zhì)分布式客戶資源（主要是上市公司等高質(zhì)量客戶）,形成了較強(qiáng)的客戶黏性和品牌效應(yīng)，為后續(xù)業(yè)務(wù)擴(kuò)張打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。此外，公司在光伏產(chǎn)業(yè)鏈多環(huán)節(jié)布局，特別公司是擁有自建的光伏組件生產(chǎn)線，能夠有效降低電站投資成本，因此公司自持電站投資成本低于行業(yè)平均。

估值分析與評(píng)級(jí)說明

預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為2.56億元、3.30億元、4.23億元，對(duì)應(yīng)PE分別為32.6倍、25.2倍、19.7倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

項(xiàng)目開拓不及預(yù)期；政策支持力度不及預(yù)期；電價(jià)大幅下降的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，西部證券(002673)楊敬梅研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為79.28%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利2.61億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為32.06。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有7家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)2家。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，芯能科技（603105）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力較差，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、有息資產(chǎn)負(fù)債率。該股好公司指標(biāo)2星，好價(jià)格指標(biāo)2星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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