智通財(cái)經(jīng)獲悉，民生證券發(fā)布研究報(bào)告稱，估值方法是二級(jí)市場參與者的一種“秩序”，過去的秩序給市場帶來了2019-2021的空前繁榮，當(dāng)下無論中特估還是“人工智能”都是在舊秩序隕落下對新的秩序的探索。最后能夠重建秩序的力量才能幫助市場脫離“博弈”的困局，從而贏得“人心”?！肮上⒙寿N現(xiàn)模型”無疑是股票定價(jià)的基石，過去無論高ROE還是“高景氣”都是基于此的演化，只是過度依賴于未來的判斷最終導(dǎo)致了其“崩潰”，投資者在當(dāng)下更應(yīng)該回歸底層秩序中發(fā)現(xiàn)適應(yīng)新環(huán)境下的新秩序：那么就是背靠“紅利策略”，適應(yīng)全球滯脹，尋找中國增長的結(jié)構(gòu)動(dòng)能。十大金股推薦：山煤國際(600546.SH)、云鋁股份(000807.SZ)、科大訊飛(002230.SZ)、中材國際(600970.SH)、晶澳科技(002459.SZ)、小商品城(600415.SH)、三峽能源(600905.SH)、卓然股份(688121.SH)、廣和通(300638.SZ)、石頭科技(688169.SH)。

民生證券主要觀點(diǎn)如下：

五月份配置觀點(diǎn)：重建秩序

(資料圖片僅供參考)

1、舊秩序的“破壞”與混亂的開始。新舊成長的“內(nèi)戰(zhàn)”似乎逐漸演變成兩敗俱傷，我們認(rèn)為，這背后的核心矛盾在于市場在過去3-5年的某種秩序已經(jīng)被打破，新秩序尚未真正建立。2019年后，隨著機(jī)構(gòu)化的快速發(fā)展和增量資金入市，機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)的話語權(quán)中建立了兩類資產(chǎn)的秩序：一類是高ROE穩(wěn)定性資產(chǎn)，一類則是增長性資產(chǎn)，其共同特性是更注重賽道、本身的特性，而相對忽視當(dāng)期估值的影響，在長坡厚雪與星辰大海的假設(shè)之下，機(jī)構(gòu)投資者過分依賴于對于未來判斷，持倉與上市公司利潤占比出現(xiàn)了較大偏離，也創(chuàng)造了2019-2021年機(jī)構(gòu)牛市的奇跡，公募基金復(fù)權(quán)凈值持續(xù)跑贏中證800等權(quán)指數(shù)超過30%。但2019年以前的規(guī)律告訴我們，天梯不可只往上爬，不可否認(rèn)的是2021年11月開始這一超額收益已經(jīng)進(jìn)入回歸之路，這一過程中，市場是脆弱和煎熬的，市場的矛盾，早已超越了價(jià)值與成長之間。

2、經(jīng)濟(jì)“底部”的結(jié)構(gòu)變化。當(dāng)下勞動(dòng)力18-24歲失業(yè)率正逼近前期高點(diǎn)，我們可能正接近真實(shí)的周期性經(jīng)濟(jì)底部，而不是此前因?yàn)橐咔榕揽訋淼摹叭鯊?fù)蘇”。此時(shí)可以對未來基本面更具信心。但是不可否認(rèn)的是，以地產(chǎn)——資產(chǎn)收入驅(qū)動(dòng)的消費(fèi)模式似乎一去不復(fù)返，中國一季度GDP表現(xiàn)超預(yù)期，尤其是社零同比表現(xiàn)亮眼，其中微觀上民間消費(fèi)、縣域消費(fèi)更像是經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生力量，而不是過往市場關(guān)注的消費(fèi)領(lǐng)域。4月出口數(shù)據(jù)也讓我們看到結(jié)構(gòu)性的變化同樣在發(fā)生：一帶一路沿線的資本品出口似乎是小荷才露尖尖角。在1-2月的工業(yè)企業(yè)利潤口徑下，我們已經(jīng)看到了上游不同于2010年以來任何一次PMI反彈時(shí)利潤分配角度的優(yōu)勢，反而是估值、產(chǎn)能雙擴(kuò)張的高端制造密集的中游行業(yè)，在利潤分配中呈現(xiàn)了越來越“逆風(fēng)”的格局。長坡厚雪之坡正在變化，星辰大海正在斗轉(zhuǎn)星移，這對于大部分資產(chǎn)定價(jià)中過去對于分子端隱含假設(shè)無疑是重要挑戰(zhàn)。

3、海外：滯脹留綿長。美國近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)難以支持“衰退交易”。市場期待的“溫和衰退”短期似乎難以實(shí)現(xiàn)，被“市場忽略的”核心通脹居高不下。美國CPI看似大幅下行，但核心及中位數(shù)顯示了更強(qiáng)的粘性。當(dāng)前市場著眼于住房服務(wù)價(jià)格，但其他核心服務(wù)正成為價(jià)格新的來源。當(dāng)下市場預(yù)期9月維持終端利率的概率接近2月初的高點(diǎn)，降息時(shí)點(diǎn)推遲至11月。投資者期待本輪“滯脹”是一次美林時(shí)鐘的區(qū)間，在需求回落后將會(huì)遠(yuǎn)去，但越來越多的跡象表明，或許惟有“蕭條”才能解決通脹，但蕭條從未被主動(dòng)選擇過，那么真正意義上的“滯脹”正在來臨，無論何時(shí)貨幣政策“寬松”，反而是變向確定了長期通脹與利率中樞的上移。

4、底層的邏輯，新的秩序。估值方法是二級(jí)市場參與者的一種“秩序”，過去的秩序給市場帶來了2019-2021的空前繁榮，當(dāng)下無論中特估還是“人工智能”都是在舊秩序隕落下對新的秩序的探索。最后能夠重建秩序的力量才能幫助市場脫離“博弈”的困局，從而贏得“人心”。“股息率貼現(xiàn)模型”無疑是股票定價(jià)的基石，過去無論高ROE還是“高景氣”都是基于此的演化，只是過度依賴于未來的判斷最終導(dǎo)致了其“崩潰”，投資者在當(dāng)下更應(yīng)該回歸底層秩序中發(fā)現(xiàn)適應(yīng)新環(huán)境下的新秩序：那么就是背靠“紅利策略”，適應(yīng)全球滯脹，尋找中國增長的結(jié)構(gòu)動(dòng)能。這也是我們長期推薦板塊的底層邏輯。

5、重建秩序。我們推薦資源+重資產(chǎn)組合作為主線：能源(油、煤炭)、工業(yè)金屬(銅、鋁)、貴金屬(金、銀);重資產(chǎn)+國企央企(煉廠、建筑、鋼鐵)，運(yùn)輸(油運(yùn)、干散、化學(xué)品運(yùn)輸、港口);消費(fèi)的新大陸正在出現(xiàn)，參考《厚雪依舊，長坡不同》。

配置策略精選：本文按照自上而下的邏輯，梳理出10只個(gè)股與6只ETF。

山煤國際(600546.SH)

1、2022年年度累計(jì)股息率高，分紅即將落地。據(jù)公司公告，2024-2026年擬分紅比率高于60%。2、煤價(jià)反彈，公司業(yè)績彈性大，疊加成本優(yōu)勢提升盈利能力。3、2022年產(chǎn)量同比增長，在建項(xiàng)目進(jìn)展順利，未來產(chǎn)量有望穩(wěn)步釋放。4、2022年盈利大增，22Q3、Q4現(xiàn)金流大幅改善，年末資產(chǎn)負(fù)債率降低。

云鋁股份(000807.SZ)

1、低成本+高產(chǎn)能，業(yè)績彈性大。2、“雙碳”政策背景下，綠電優(yōu)勢逐步凸顯。3、資產(chǎn)負(fù)債表明顯改善，未來業(yè)績有望充分釋放。

科大訊飛(002230.SZ)

AI大模型加教育，醫(yī)療等垂直領(lǐng)域各類模型的雛形。

中材國際(600970.SH)

一帶一路+中特估，持續(xù)催化。

晶澳科技(002459.SZ)

1、23年硅料降價(jià)刺激光伏裝機(jī)高增，同時(shí)組件的硅成本下降，有望迎來量利齊升。2、公司作為一體化組件龍頭，深入推進(jìn)一體兩翼戰(zhàn)略，先進(jìn)產(chǎn)能加速擴(kuò)張，鞏固領(lǐng)先地位。

小商品城(600415.SH)

基于義烏小商品，公司完成了線上平臺(tái)化(Chinagoods)+打造數(shù)據(jù)中心、數(shù)據(jù)要素(信息流)+物流(履約端)+資金流(yiwupay跨境支付牌照)出海生態(tài)的閉環(huán)和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。除了傳統(tǒng)租金業(yè)務(wù)外，公司提供了更多增量服務(wù)與附加值，進(jìn)而完成深度變現(xiàn)的可能與盈利模型的上移，同時(shí)疊加了一帶一路政策風(fēng)口+積極擁抱智能化時(shí)代的應(yīng)用場景，持續(xù)看好公司價(jià)值重估的巨大空間。

三峽能源(600905.SH)

1、綠電龍頭，回調(diào)后估值安全墊充裕，受益于板塊觸底反彈。2、前期利空因素消除，我們預(yù)計(jì)23年業(yè)績有望重回高增長通道。

卓然股份(688121.SH)

22年乙烯批復(fù)重啟新批產(chǎn)能加速在23年逐步轉(zhuǎn)化為訂單;歐洲能源價(jià)格上漲帶來海外產(chǎn)能轉(zhuǎn)移疊加國內(nèi)煉化企業(yè)出貨，利好設(shè)備端;公司依托于乙烯裂解爐制造能力橫向拓品類，實(shí)現(xiàn)空間擴(kuò)容。

廣和通(300638.SZ)

2023年4月4日，廣和通表示已率先加入中國聯(lián)通物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟RedCap工作組，5G RedCap的逐步落地有望加速5G規(guī)模應(yīng)用，為公司帶來全新增量看點(diǎn);后續(xù)下游消費(fèi)需求回暖后公司傳統(tǒng)筆電、POS 模組業(yè)務(wù)將貢獻(xiàn)穩(wěn)定業(yè)績支撐，同時(shí)銳凌并表有望帶來新的業(yè)績增量。

石頭科技(688169.SH)

1、北美市場持續(xù)高增，2023Q2歐洲、亞太市場有望迎來較大修復(fù).2、國內(nèi)市場2023Q2大促階段需求有望釋放，內(nèi)銷增速提升。3、優(yōu)質(zhì)賽道的龍頭公司，估值處于低位。

風(fēng)險(xiǎn)提示：實(shí)物投資需求不及預(yù)期、流動(dòng)性大幅寬松、海外通脹超預(yù)期回落、市場波動(dòng)導(dǎo)致ETF凈值波動(dòng)、個(gè)股自身經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等

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